全球經濟惡化,歐洲央行(ECB)在七月四日宣布降息一碼,將基準利率從一%降到.七五%,創下歷史新低紀錄。同一時間,英國也宣布第三次量化寬鬆措施,推出五百億英鎊買債計畫。

 

最受矚目的則是中國人民銀行在不到一個月時間,宣布第二次降息。人民銀行出乎市場預料地,突然宣布從七月六日起實施不對稱降息,將貸款利率浮動區間擴大到.七倍,這是繼六月八日宣布降息一碼後最大的動作。人行宣布七月六日起,金融機構半年期存款利率下降.二五%,一年期貸款利率下調.三一%,其他各檔次存貸款基準利率及個人住房公積金貸款利率相應調整。

 

但是最值得注意的是人行的存貸款利率不對稱降息。上一次降息時,人行才將貸款利率浮動區間下限從.九倍調整為.八倍,如今又進一步調整為.七倍,讓貸款的下調空間拉得更大。以一年期貸款為例,人行規定的利率從六.三一%下調到六%,名目降息利率是.三一%,但浮動下調區間從.八倍改為.七倍,金融機構的一年期貸款利率可以從降息前最優惠的五.四八%,下調到四.二%,實際可減的利率為.八四八%,已超過名目降息的二.七倍。

 

另一方面,為了支持大型項目的大型投資,長期貸款的實際利率還有更大的減幅。人行規定的五年期以上貸款基準利率從降息前的六.八%,下調到降息後的六.五五%,名目降息.二五%,不過由於利率下調幅度擴大,利率可從原本最優惠的五.四四%,下調到四.五八五%,也就是可實際降息.八五五%,是名目降息的三.四二倍。

 

人行透過不對稱降息的安排,將貸款利率浮動區間拉大,使得貸款降息翻兩番,不僅大大紓解企業貸款壓力,也同時使得降息效應對實體經濟發展支持力道倍增。在「穩增長」的這個大前提下,人行連續兩個月的二次降息,並透過擴大貸款利率浮動區間的下限巧妙安排,這個寬鬆貨幣的動作之大近年罕見,人民銀行這次降息大動作可說鎮懾全世界;但是奇特的是,不論是ECB的降息,或英國執行第三次量化寬鬆,乃至中國人民銀行超級大動作,對國際金融市場卻都出現了令人意想不到的反效果。

 

全球為經濟所採取的降息、量化寬鬆政策,金融市場卻不買帳。首先是歐美股市聯袂下挫,德國股市連挫三天,德國DAX指數從六六四一.六六點下跌到六三七五.六九點;法國股市從三二八八.五一點跌到三一三九.五點;美國股市也連跌三天,道瓊指數從一二九六一.三點跌到一二六八六.五七點。

 

歐美股市連續下跌,當然衝擊全球股市,不過最令人意外的是中國。中國股市一向是標準的「政策市」,政府政策一向主導股市的多空發展,這次人行大動作降息,且這個不對稱降息可說特別為企業量身訂做的緩步降息,但深滬股市卻是喝倒彩。

 

上海A股連續下跌,竟寫下二二七一.八點的今年最低紀錄,上證也跌到二一六八.六一點,滬深三○○指數也創下二四二.三七點的最低紀錄,上證在金融海嘯前一度大漲到六一二四.四點,上海A股也曾寫下六四二九.六八點的空前紀錄,如今只剩天價三分之一,但是降息利多,股市卻不漲反跌,可以看出市場信心的脆弱。

 

除了股市下挫外,歐洲央行降息衝擊了歐元匯價,歐元再度寫下一.二二三五的新低,英鎊表現相對比歐元強勁。歐元走跌,也讓美元指數再度走高,美元在歐盟峰會取得重大決議之前,一度來到八三.五四二,這次ECB降息,歐元走軟,美元指數來到八三.四三一,些微之差就可突破新高。美元走高,也讓一些商品貨幣,如澳幣、紐幣、巴西里拉、俄羅斯盧布紛紛回軟。

 

最值得探討的是每次中國降息,大家對中國經濟充滿了樂觀期待,原物料行情都大幅度上漲,但這次商品市場卻出乎預期的反應冷淡。尤其是生產要素的原物料價格,在人行與歐洲央行降息後,鎳價跌到每噸一六一五美元,對照五一八○○美元的天價,只剩不到三分之一;鉛價每噸在一八四美元,與三八九.一五美元天價相比,也僅剩不到一半;銅價每噸在七四八六美元,與天價一一九美元也相去甚遠;其他如棉花每磅七.七八美分,與去年埃及茉莉花革命時創下的二二七美分,也有一段差距。

 

全球矚目的油價從每桶一一美元跌到七十七.二八美元,之後又翻回八十六.七美元,也僅是跌深反彈。北海布侖特原油跌到八十八美元後,勉力站回一百美元,比起先前的一二八美元仍有一段差距。工業生產用的材料漲幅有限,只有農產品因為氣候變化大,黃豆價格創了歷史新高,玉米、小麥行情也大漲,這些情況都顯示中國經濟降溫趨勢已十分明朗。

 

本周起,中國將密集公布各項宏觀經濟數據,其中較受矚目的六月份CPI(消費者物價指數)只有二.二%,持續創了今年新低。中國通膨從去年逐月降溫,今年壓力已大大減輕,從二月三.二%,三月三.六%,四月三.四%,五月三%,六月再創新低,通膨壓力不大,給了人行有更大寬鬆銀根的籌碼。

 

另外,中國六月出口在歐美經濟降溫中,成長力道趨緩已是不爭的事實。大家更矚目的第二季GDP(國內生產毛額)成長很可能從首季的八.一%再降到七.六%,「保八」正式棄守。中國財新網最近綜合二十家金融機構的報告,顯示除了有一家預測八%,其他十九家都預測跌破八%,最低只有七.二%,預測的中間值是七.六%,是連續第六個季度回落,也創下三年多以來最低值。中國去年四個季度的GDP成長值分別是九.七%、九.五%、九.一%、八.九%,經濟成長率逐季下降,顯示中國經濟未來發展嚴峻。

 

眼看著CPI顯著回落,中國最擔心的通膨已經舒緩,但是有過八年四兆元人民幣刺激經濟留下嚴重後遺症,預料政府不會再推出更大規模的振興經濟措施。值得注意的是,國務院總理溫家寶特別強調,千萬不要讓房地產反彈,顯然溫家寶已注意到房地產泡沫調整的嚴重性。

 

這次中國降息,股市與房地產都是受益的行業,不過人行卻在公告裡重申個人住房貸款利率浮動區間不做調整,也就是說這次不對稱降息,房地產貸款不在此限。人行仍然嚴格執行差別化的各項住房信貸政策,抑制投機性購房,絕不讓房地產泡沫繼續吹大。

 

可見中國國務院受到八年擴大內需方案,釋出龐大熱錢,資金跑去炒房,造成尾大不掉後遺症;這次面對經濟降溫,中央已不敢再肆無忌憚採取寬鬆措施,只能走一步看一步,以穩健的步伐來保持「穩增長」的目標。

 

不過整體來看,中國經濟仍然面臨多重挑戰,首先是「國進民退」,逐漸釀成的民企風暴。去年美國的「渾水報告」(Muddy Waters)造成加拿大嘉漢林業的下市危機,中國民企繳交的財報受到質疑,引發了很多在美國掛牌企業股價大跌。今年眾多中國民企股價跌到一美元以下,面臨下市命運,如重量級的新浪網也受到衝擊,股價從一四七.一二美元跌到四十六.八六美元,股價足足跌掉一百美元。

 

民企的財報危機今年擴大在香港股市上演。今年以來,至少有歲寶、澳優、大慶乳品、博士蛙等眾多企業,因會計師拒簽財報而停牌迄今。

 

另外,人和商業、達進精電、雷士照明、國美、雨潤食品則都因為財報受質疑而股價大跌,像雨潤原本是民企優等生,今年股價卻從三十四.四港元跌到五.七八港元,也是因為市場對財報的不信任。

 

中國的民企要走向世界舞台,就像中國發展太空要與先進國家平起平坐,在食品衛生安全上,必須拿出魄力來讓人民安心,在民企的公司治理也必須讓全球投資人安心,否則中國很難有世界級的競爭力。

 

二是中國的房企壓力。三十二家主要房企負債逾人民幣四千八百億元,加上庫存壓力大,遠洋地產、招商地產、華潤置地、中國海外及保利壓力都不輕。過去三十年的改革開放,中國房地產形成只漲不跌的單向發展,大型建商也把經營風險拋在腦後,如今中央大力擠泡沫,槓桿過大的大型房企恐怕面臨很大的經營壓力,而中國的房地產如何戳破泡沫,也將是中國經濟硬著陸或軟著陸的重要指標。

 

三是中國公共投資的後遺症。最近中國鐵道部瘋狂發債補錢坑,凸顯中國公共投資過度的泡沫壓力。最近三一重工開始爆發離職潮,劉志軍貪汙引來後遺症,中國公共投資放緩,已影響台灣的水泥、石化、鋼鐵、玻璃等產業,從未出現過虧損的台玻最近兩季出現虧損,過去一年可賺六百億元的中鋼也出現連兩季虧損,台塑四寶去年第四季只有台塑小賺二億元,其餘皆虧損,這顯示台灣傳產龍頭產業都受到衝擊。

 

四是中國富豪的資金大逃亡。這次薄熙來案引出薄妻谷開來涉嫌匯出六十億美元巨資,引起外界極大震撼。從高官到巨富,中國改革開放以來,資金悄悄匯出國外恐怕不下一兆美元,中國有錢人在國外置產,中國經濟潛在掏空危機不可等閒視之。

 

五是過度投資或投資錯誤的代價。這些年在熱門的太陽能、風力發電及LED都見到這個景象。像江西賽維負債逾六十億美元,去年慘賠六.五五億美元,今年上半年虧損擴大。過去一年來,江西賽維在美掛牌的股價從十五.一美元跌至一.五四美元,無錫尚德也從二十一.三美元跌到一.五美元,太陽能企業債台高築,正面臨淘汰危機。這些明日產業在一窩蜂投資後,正在斲喪中國經濟。

 

從二○○一年高盛標榜「BRICs」的金磚四國以來,中國一直是金磚四國的頭號巨星,中國經濟的高速成長成為支撐世界經濟的磐石。中國十三億人口的需求也帶動原物料價格的巨幅上漲,如今這個局面已不再,人民幣已不再只漲不跌,商品價格不再飆漲,中國房市搖搖欲墜,股市在低檔盤旋,看來,這個美國以外的世界經濟大巨人需要休息與調整。